Publiées dans l'Hérault Judiciaire et Commercial par Pierre ALFREDO
Avocat au Barreau de Montpellier
Docteur en Droit Français et Espagnol
Maître de Conférences à l'Université de Paris XII


SOCIETE COTEE ET APPEL PUBLIC A L'EPARGNE
(Novembre 2000)


La société cotée semble ne pas exister en droit. En effet, la société fait ou ne fait pas appel public à l'épargne, et l'on peut considérer qu'elle le fait par la seule cotation de ses titres dans une bourse de valeurs. L'article 72 de la loi du 24 juillet 1966 sur les sociétés commerciales répute en effet que font publiquement appel à l'épargne les sociétés dont les titres sont inscrits à la cote.

Le droit espagnol ne connaît pas cette notion de " société faisant appel public à l'épargne ", mais prévoit des conditions de constitution spécifiques pour les sociétés anonymes, lorsque, préalablement à la signature de l'acte authentique de constitution , elles font "une promotion publique de la souscription des actions" (article 19 de la loi sur les sociétés anonymes) . Une procédure est par ailleurs prévue pour l'admission des titres d'une société à la cote d'une bourse de valeurs postérieurement à sa constitution .

L'absence en Espagne de " société faisant appel public à l'épargne ", n'est toutefois pas sans conséquence, même si l'on retrouve une réglementation spécifique aux sociétés qui appellent l'épargne publique.

En France en effet, cette catégorie étant indépendante des opérations d'appel du capital social ou d'admission de celui-ci à la cote, une société peut entrer dans la famille des " sociétés faisant appel public à l'épargne ", dans d'autres circonstances, sans avoir même jamais " fait " le moindre appel à l'épargne publique. Ainsi en est-il lorsque son capital se trouve réparti entre plus de 300 actionnaires, ce qui peut se produire indépendamment de sa volonté.

Il y a donc appel public à l'épargne à l'insu de " l'appelant " (?), voire même contre son gré. Plus exactement, il y a " appel public à l'épargne-catégorie juridique ", sans qu'il y ait eu " appel public à l'épargne-opération financière ".

Pour la COB en effet, les critères de l'appel public à l'épargne énumérés à l'article 72 de la loi du 24 juillet 1966, ne sont pas exhaustifs; elle y ajoute celui tiré de la diffusion des titres au-delà d'un cercle restreint de personnes, en fait 300. Bien que des auteurs discutent la légalité de l'extension, la jurisprudence confirme le bien fondé de cette conception qui bénéficie aussi du soutien de la doctrine ministérielle.

On ne retrouve point dans ces mécanismes, ni en France, ni en Espagne, l'idée de " société cotée ". Il apparaît donc qu'il y a là un abus de langage qui cherche à évoquer de façon plus concise des " sociétés dont les titres sont négociés en bourse de valeurs ". La société n'est donc jamais cotée ; seuls ses titres le sont.

Mais rien n'est jamais très clair en la matière. Le fait que des titres d'une société soient inscrits à la cote, va attirer celle-ci dans la sphère du droit financier et lui conférer un statut juridique si particulier que l'on peut aisément en conclure que sa nature juridique en résulte autre, ce dont rend bien compte l'idée de société cotée.

L'ambigüité provient sans doute de la confusion entre deux disciplines juridiques distinctes : le droit des sociétés et le droit boursier. Le fait " cotation " relève d'un "droit externe" au droit des sociétés, qui ne fait pas allusion à ce que la société "est", mais à ce que la société "fait".

Le droit espagnol propose une définition de la " société cotée " elle-même, à l'article premier, alinéa 3 du décret-royal n. 377/1991 du 15 mars 1991, relatif à "la communication des participations significatives dans des sociétés cotées et l'acquisition par celles-ci d'actions propres." : "sont des sociétés cotées, pour l'application du présent décret-royal, celles dont tout ou partie des actions sont admises à cotation dans une bourse de valeurs".

La définition n'est pas générale, mais expressément limitée à l'application de ce texte. Le décret-royal ne dit donc pas ce qu'est une société cotée mais précise ce qu'il faut entendre par ces termes lorsqu'il les emploie. Mais surtout, et sans doute en est-ce la conséquence, cette définition est purement fonctionnelle, et n'éclaire nullement sur la nature juridique de la société cotée. Le critère retenu n'est en effet relatif, pour reprendre l'observation du professeur ROJO FERNANDEZ-RIO, qu'à ce que la société fait, non à ce qu'elle est.

Mais le professeur OTERO LASTRES n'en relève pas moins : "du fait que tout ou partie des actions de la société soient admises à cotation, il convient de déduire une série de caractéristiques qui se projettent directement sur le titulaire de ces actions et indirectement sur la société elle-même" .

Aussi, pour une application en matière d'offres publiques, ce qui importera pour déterminer la mise en œuvre des procédures qui leur sont propres, ce n'est pas la nature du titre concerné par l'offre ou le contrat d'acquisition considéré, mais la nature juridique de son émetteur. Selon que ce dernier soit ou non coté, cette réglementation s'appliquera, sans qu'il y ait lieu de considérer si le titre visé est ou non admis à la cote.

José Manuel OTERO LASTRES observe à ce sujet : "la spécificité du thème à développer (OPA sur sociétés non cotées) n'est pas dans l'essence des valeurs à acquérir : les actions, mais dans une qualité qui affecte la société anonyme émettrice desdites actions : il s'agit d'une société anonyme non cotée. "

La question de l'application du droit des OPA aux sociétés cotées demeure cependant en France relativement complexe , malgré les clarifications que certains auteurs ont pu trouver dans la loi du 2 juillet 1996 relative à la modernisation des marchés financiers.

Car la réalité économique sous-jacente au concept juridique de société cotée est celle de société ouverte et de liquidité des titres, le conflit naissant lorsque le droit ne s'accorde plus à son sous-jacent.

Ainsi, avant la suppression du marché hors cote par la loi de 2 juillet 1996 , avait-on contesté qu'une société apparaissant au marché hors cote (donc une société non cotée, voire fermée), puisse être soumise au droit des OPA propre aux marchés boursiers, ce qui était pourtant clairement énoncé par les textes en vigueur. On soutenait alors qu'il convenait de substituer au critère de la simple inscription au hors cote , celui de la diffusion des titres dans le public, en fait, l'appel public à l'épargne.

Pour aussi séduisante qu'elle fût, l'idée devait être clairement rejetée par la Cour de cassation dans un arrêt du 13 février 1996. Le pourvoi faisait grief à l'arrêt attaqué de ne pas avoir, " pour définir la notion de " titres négociés sur le marché hors cote " ", recherché si la société cible remplissait les critères de l'appel public à l'épargne. Mais la Cour de cassation s'en tiendra au seul "état de fait" consistant à figurer au relevé quotidien du hors cote, pour considérer qu'il y a bien société dont les titres sont négociés sur le marché hors cote justifiant l'application du droit des OPA, sans qu'il y ait lieu de distinguer selon le "régime légal" de la société ni de rechercher si elle "pouvait être considérée comme faisant publiquement appel à l'épargne".

A l'inverse, on avait par ailleurs également soutenu que le droit des OPA trouverait à s'appliquer à des sociétés n'apparaissant sur aucun marché financier, pas même au relevé quotidien du hors cote, dès lors qu'elles présentaient les critères de l'appel public à l'épargne. Cette idée, contrairement à la précédente, a connu quelque succès, en doctrine , comme auprès des autorités boursières. Avant d'être, semble-t-il, abandonnée.

En effet, la COB, sans s'en être expliqué, n'intervient plus, comme elle a pu le faire dans le passé, dans les procédures mettant en cause des sociétés dont les titres n'apparaissent pas sur les marchés financiers, seraient-elles des sociétés faisant appel public à l'épargne. Et les auteurs les plus autorisés, bien que le texte issu de la réforme du 2 juillet 1996 (art. 33) ne nous éclaire pas plus que le précédent (L. 22 janv. 1988, art. 6 bis) sur cette question, relèvent que certains parlementaires avaient souhaité reconnaître au Conseil des marchés financiers le pouvoir de réglementer les offres visant les titres de sociétés non cotées. Du fait que ce souhait n'ait pas été exaucé, ils concluent que : " le règlement du CMF ne saurait donc viser que les seuls instruments financiers négociés sur un marché réglementé, à l'exclusion des actions ou titres de créances qui ne sont pas négociés sur un tel marché, seraient-ils émis par une société faisant publiquement appel à l'épargne. "

Ces débats, propres au droit français, illustrent à quel point le juriste qui se propose de rapprocher deux systèmes juridiques, doit être vigilant à ne pas raisonner dans l'un avec la terminologie de l'autre. Car elle peut conduire à des glissements conceptuels imperceptibles mais aux conséquences notables. En droit espagnol, les sociétés peuvent, bien sûr, faire appel à l'épargne publique, la loi encadrant ces opérations tant à la constitution qu'après celle-ci. Mais la catégorie juridique de " société faisant appel public à l'épargne " n'existe pas. Et ce qui pouvait a priori sembler excès de subtilité, se révèle être d'une portée pratique considérable.